剥离重组资产,备考收入、净利快速增长,维持“增持”评级
   
2019年8月12日公司披露2019年中报,公司2019H1实现营业收入437.82亿元,同比-16.64%,归母净利润20.92亿元,同比+31.93%,扣非后归母净利润同比-74.79%,符合我们预期。考虑到公司Q2开始剥离重组资产,备考口径下2019H1实现营业收入261.19亿元,同比+23.94%,归母净利润20.92亿元,同比+42.28%。我们维持公司2019-2021年EPS为0.32、0.39、0.43元的预测,维持“增持”评级。
   
面板价格继续承压,产能释放、小尺寸增量收入明显
   
公司2019H1实现营收437.82亿元,同比-16.64%。备考口径下2019H1实现营收261.19亿元,同比+23.94%。其中,2019Q2营收142.10亿元。2019H1华星光电收入162.76亿元,同比+33.53%,翰林汇收入88.14亿元,同比+24.17%。2019H1华星光电出货面积为961万平方米,同比+9.80%,其中,大尺寸T1+T2维持满产满销,T6产能持续爬坡,大尺寸收入91.9亿元,同比-15.1%(出货面积同比+3.9%)。小尺寸T3产能提升至5万片/月,小尺寸收入70.9亿元,同比增长超4倍(出货面积同比增4.58倍)。
   
面板价格筑底预期增强,短期毛利率依然承压
   
2019H1面板价格持续下降,公司毛利率出现较大下滑。公司2019H1毛利率为14.83%,同比-3.55PCT。其中,2019Q2,毛利率为9.06%,同比-8.18PCT。2019H1华星光电业务毛利率为14.6%,同比-5.03PCT。分面板尺寸来看,根据WIND数据,32、43、55寸液晶电视面板2019H1均价分别同比-25.1%、-11.7%、-17.9%。Witsview数据显示,面板价格已接近面板厂商成本线附近,且伴随海外产能出清或者被动收缩,有望减缓面板价格下跌,筑底预期增强,公司毛利率有望趋于稳定。
   
业务重组后转向2B业务为主,销售、管理费用率大幅下降
   
公司业务重组后,主要收入构成由2C端业务调整为2B端业务,原构成销售费用的职工薪酬、售后、广告宣传费及促销费等均大幅下降,因此2019H1公司销售费用率为5.43%,同比-3.03PCT。同时,公司重组后员工数量减少,管理费用率为2.89%,同比-0.63PCT。公司保持面板研发投入,在收入规模减少的情况下,研发费用率达到4.29%,同比+0.36PCT。财务费用主要为利息支出,财务费用为6.05亿元。综上2019H1,公司归母净利润20.92亿元,同比+31.93%,扣非后归母净利润同比-74.79%(主要非经常性损益为业务重组资产处置净损益11.5亿元)。
   
面板龙头估值切换还需时间实现,维持“增持”评级
   
我们维持公司2019-2021年EPS为0.32、0.39、0.43元的判断,可比公司2019年PE市盈率估值平均为19.77倍,考虑到公司刚完成业务重组,Q2开始不再并表重组资产,市场对于公司估值的切换还需时间逐步实现,我们暂给予公司一定的估值折价,给予公司2019年PE估值区间为12.5~14.5倍,对应的价格区间为4.00~4.64元,维持“增持”评级。
   
风险提示:面板行业景气度下滑,竞争加剧;原材料价格不利波动;中美贸易摩擦不利变化;人民币汇率不利波动。